{POPUP_CONTENT}

Статьи и обзоры

Все статьи
Mergers & Acquisitions

В современной практике корпоративных финансов важную роль играют сделки слияния и поглощения (Mergers & Acquisitions, M&A), которые подразумевают под собой не только переход права собственности, но прежде всего смену контроля над компанией. При этом сделки по приобретению незначительных долей бизнеса, ориентированных на получение спекулятивного дохода, а также портфельные инвестиции, не относятся к сделкам слияния и поглощения.

В общем значении сделки M&A — это все сделки, в результате которых происходит переход контроля над компанией от одного субъекта хозяйствования к другому. В более узком значении между терминами слияние (Merger) и поглощение (Acquisition) существует различие. В украинском правовом поле в контексте слияния и поглощения могут рассматриваться предусмотренные Хозяйственным кодексом Украины такие способы реорганизации хозяйствующих субъектов, как слияние и присоединение. Так, согласно статье 59 Хозяйственного кодекса Украины слияние субъектов хозяйственной деятельности влечет переход к вновь созданному субъекту хозяйствования имущественных прав и обязательств всех сливающихся компаний. При присоединении к одному субъекту хозяйственной деятельности переходят все имущественные права и обязательства присоединенных компаний. При этом, как в случае слияния, так и в случае присоединения, субъекты хозяйствования, которые присоединяются или сливаются, прекращают свое существование как субъекты права. При этом в европейском праве поглощение является одним из способов слияния. Согласно статье 3 Третьей Директивы ЕС о слияниях публичных компаний с ограниченной ответственностью выделяется два вида слияния:

  • слияние путем поглощения «merger by acquisition» — процедура, при которой одна или более компаний прекращаются без процедуры ликвидации и передают другой компании все их права и обязательства в обмен на выпуск акций поглощающей компанией владельцам компаний, которые поглощаются, и денежные выплаты, которые не могут превышать 10 % номинальной стоимости таким образом выпущенных акций;
  • слияние путем создания новой компании «merger by the formation of a new company» — процедура, при которой одна или более компаний прекращаются без процедуры ликвидации и передают основанной ими компании все их права и обязательства в обмен на выпуск акций новой компанией владельцам компаний, которые ее основывают, и денежные выплаты, которые не могут превышать 10 % номинальной стоимости таким образом выпущенных акций.

Время проведения сделок слияния и поглощения зависит от жизненного цикла компании, но большее количество сделок связано с фазами экономического цикла. Наибольшее количество сделок M&A приходится на периоды нарушения равновесия в экономическом цикле — периоды «перегрева» экономики и экономических кризисов, за которыми следуют рецессии и стагнации.

При перегреве экономики, характеризующимся избытком «дешевых» денег, сделки слияния и поглощения происходят в силу того, что владельцы бизнеса в благоприятных экономических условиях чаще принимают решения о вхождении в непрофильные активы, экспансии рынка, расширении и укрупнении бизнеса, вертикальной или горизонтальной интеграции производства. Таким образом, «дешевые» деньги провоцируют инвестиционный «бум».

В периоды экономических и финансовых кризисов сделки слияния и поглощения чаще всего имеют другие цели. В сложных экономических условиях собственники компаний пытаются сохранить бизнес за счет синергического эффекта, стараются минимизировать убытки от продолжения ведения деятельности, выходят из непрофильных активов. Но также это хорошая возможность для более успешных компаний приобрести налаженный бизнес по более низкой цене.

Независимо от целей, которые преследует инвестор, приобретаемая компания должна пройти полную проверку по всем аспектам деятельности, а также должен быть проведен анализ положения компании на рынке. Такое исследование должно быть максимально объективным, основанным на абсолютно достоверных данных, а также должно быть проведено независимым экспертом. На основании проведенной проверки оценивается реальная стоимость компании и принимается окончательное решение о ее приобретении. Комплекс этих процедур имеет название Due Diligence.

Due Diligence (в переводе с английского «надлежащая осмотрительность») — это системный анализ деятельности компании, ее финансового состояния и положения на рынке. Процедура Due Diligence предполагает получение доступа всех заинтересованных в покупке лиц к внутренним данным приобретаемой компании. В частности, в рамках Due Diligence, как правило, предоставляются:

  • общие сведения о компании: выписка о регистрации, устав, сведения о руководителях, структура компании, зависимые компании и т.д.
  • сведения об имущественном состоянии и обязательствах компании: перечень всех материальных и нематериальных активов, информация об имеющихся кратко-, средне- и долгосрочных обязательствах (с указанием должников и кредиторов, процентной ставки, сроков платежей), взаимные обязательства в рамках компании и т.д.
  • бухгалтерская отчетность: годовые и квартальные балансы, отчет о прибылях и убытках, аудиторское заключение и т.д.
  • существующие соглашения с коллективом и профсоюзами в рамках трудового законодательства, пенсионного обеспечения и т.д.
  • прочие договорные обязательства и права: договоры в рамках компании, арендные договоры, соглашения с клиентами и поставщиками и т.д.
  • сведения о возможных юридических процессах (гражданских, трудовых, налоговых, административных и т.д.)

Особо следует отметить, что процедура Due Diligence существенно отличается от аудита. Цель аудиторской проверки состоит в получении аудитором достаточной уверенности в том, что бухгалтерская отчетность не содержит материальных ошибок. Согласно МСА 700 (Международные стандарты аудита 700 «Аудиторское заключение о финансовой отчетности») результатом аудиторской проверки является аудиторское заключение с выражением мнения аудитора о достоверности бухгалтерской отчетности в одной из четырех стандартных форм: безусловно-положительное, условно-положительное, негативное, отказ от выражения своего мнения. В свою очередь, целью Due Diligence является выявление потенциальных рисков инвестора при осуществлении инвестиций и оценка соответствия декларируемых финансовых показателей компании реальным. При этом отчет о Due Diligence составляется в согласованной с заказчиком форме, содержит корректировки к данным отчетности, детальное описание рисков, их оценку и рекомендации по их минимизации или устранению.

Процедуру Due Diligence можно условно разделить на несколько этапов: финансовый анализ (Financial Due Diligence), налоговый анализ (Tax Due Diligence), юридический анализ (Legal Due Diligence), анализ воздействия на окружающую среду (Environmental Due Diligence).

Финансовый анализ (Financial Due Diligence) направлен на выявление возможностей компании приносить доход. В процессе финансового анализа изучаются и оцениваются активы компании, доходы, расходы, финансовые показатели, система финансового планирования и контроля. Финансовый анализ часто проводят вместе с аудитом компании, в ходе которого проверяется правильность ведения бухгалтерского учета, достоверность отчетности и их соответствие нормативным актам.

Налоговый анализ (Tax Due Diligence) направлен на выявление и оценку налоговой нагрузки на компанию с целью поиска путей по возможной оптимизации налогового бремени.

Юридический анализ (Legal Due Diligence) проводится с целью ревизии существующих у компании договорных отношений и проверки их на соответствие действующему законодательству.

Анализ воздействия на окружающую среду (Environmental Due Diligence) направлен на выявление и оценку рисков, связанных с взаимодействием с окружающей средой, и обязательств, налагаемых на собственников в связи с законодательными требованиями.

Проблемы, выявленные в ходе Due Diligence, не обязательно ведут к отмене сделки. Определенные нарушения, выявленные во время проверки, могут послужить основанием для уменьшения стоимости компании.

По результатам Due Diligence принимается решение о совершении сделки, которое закрепляется договором купли-продажи. В таком договоре помимо общих положений о предмете договора, условиях оплаты и закрытия сделки, конфиденциальности, применимом праве и разрешении споров, необходимо предусматривать положения о заверениях и гарантиях сторон (representation and warranties), об отлагательных условиях (conditions precedent), об обязательствах до закрытия сделки (covenants).

В положении договора о заверениях и гарантиях необходимо включить всю существенную фактическую информацию, полученную в ходе Due diligence о компании, о ее юридическом статусе, акционерном капитале, действительности регистрации акций, активах, размерах и сроках обязательств, каких-либо судебных разбирательствах.

Если в ходе Due diligence были выявлены существенные риски, но не была достигнута договоренность о снижении цены сделки, необходимо предусмотреть в договоре купли-продажи ответственность продавца за ликвидацию этих рисков. Для этой цели служит положение договора об отлагательных условиях - условия, без соблюдения которых она не может быть закрыта, то есть не может быть осуществлен финальный обмен акций на всю или часть цены покупки или иного встречного удовлетворения.

Положения договора об обязательствах до закрытия сделки предполагают их выполнение до закрытия или в момент закрытия сделки. Чаще всего такие обязательства носят запретительный характер, так называемые негативные ковенанты (не вносить изменения в учредительные документы, не изменять учетную политику, не изменять акционерный капитал, не отчуждать активы и т.д.). Эти положения в большей степени необходимы инвестору для защиты его интересов в период между окончанием due diligence, подписанием договора и закрытием сделки, в течение которого приобретаемая компания продолжает функционирование, но представители инвестора не имеют полномочий контролировать этот процесс. К позитивным ковенантам относятся такие условия, как: продолжать ведение деловой деятельности, сохранять активы и деловую репутацию, сохранять конфиденциальность до момента завершения сделки и т.д.

Также существуют ковенанты, действие которых может продолжаться  после завершения сделки. В англо-саксонском праве существует ковенант о недопустимости конкуренции — как правило, речь идет об обязанности продавца не осуществлять на конкретной территории конкурентную (по отношению к проданной компании и/или к покупателю) деятельность в определенный период после завершения сделки. Это условие включается в договор с целью сохранения гудвилла, приобретаемого в результате сделки слияния и поглощения. Гудвилл — разница между рыночной стоимостью компании (ценой сделки) и совокупной стоимостью активов согласно бухгалтерской отчетности. Эта разница выражается в достижениях компании в сфере продвижения продукции и в области рекламы, обученный персонал, репутация бизнеса и местоположение.

Успех сделок M&A прежде всего зависит от правильного выбора объекта инвестирования, а также четко поставленной цели, преследуемой при слияниях и поглощениях. Также важна работа с персоналом приобретаемой компании, который может враждебно воспринимать такие изменения. Не менее важным является выбор консультанта при проведении сделки — только независимые эксперты смогут эффективно проанализировать и оценить риски, выявить угрозы, раскрыть потенциальные возможности приобретаемой компании. При этом следует отметить, что каждая сделка M&A является уникальной и требует индивидуального подхода.